万华化学(600309.CN)

万华化学(600309)2020年业绩预告点评:积极拥抱核心资产 看好龙头长远未来

时间:21-01-07 00:00    来源:中信证券

公司2020Q4 业绩略超预期,看好公司继续巩固中上游一体化优势,并将加速推动精细化学品和新材料业务发展。由于相关产品价格回升略超预期,我们上调公司2020-2022 年归母净利润预测至100/160/200 亿元,对应EPS 预测分别为3.17/5.09/6.38 元,当前股价对应31/19/15 倍PE,仍看好行业景气度持续回升和公司新项目带来的业绩高成长性以及公司长期成长为国内领先、国际一流的化工新材料龙头的前景,基于公司业绩高增速长期发展的规划,维持“买入”评级,继续坚定推荐。

事件:公司预告2020Q4 业绩同比+91%-113%,超市场预期。1 月6 日公司公告,预计2020 年年度实现归属于上市公司股东净利润为96-101 亿元,与2019年同期相比-5%-0%,其中2020 年前三季度实现归母净利润53.49 亿元,同比下降32.28%,预计四季度实现归母净利润42.51-47.51 亿元,同比增长91%到113%,超市场预期。Q4 业绩超预期主因三季度末随着全球化工行业下游需求快速好转,部分地区需求快速增长,四季度公司主要产品销量提升、销售价格上涨。

公司是全球聚氨酯行业龙头,预计将持续行业景气度回升。公司是全球聚氨酯行业龙头,拥有全球领先、最具综合竞争力的MDI、TDI 技术以及国内领先的聚醚多元醇、聚氨酯系统料等的制造技术。受2020 年初新冠疫情影响,国际油价大幅下跌和需求锐减拖累相关行业化工品全年价格表现。我们测算2020 年平均、当前聚合MDI 价格分别为14456、18050 元/吨,纯MDI 价格分别为17836、21600 元/吨,TDI 价格分别为12056、12100 元/吨,当前价格位于近10 年以来的20%-25%、30%-35%、5%-10%分位。卓创数据显示2020 年国内MDI行业平均开工率48.7%,较过去5 年低12-24 个百分点,需求不振导致3 月国内聚合MDI 市场价一度逼近11000 元/吨的行业成本线附近。在需求不振,行业整体开工率和产品价格均大幅下跌的背景下,海外巨头科思创上半年营收、净利润49、-0.32 亿欧元,同比-22.7%、-108.9%;而万华上半年聚氨酯板块营收、毛利润同比-18.6%、-33.3%至134.19、46.89 亿元,板块毛利率仍高达34.94%,前三季度实现聚氨酯产品销售200.33 万吨,同比增长1.95%,大幅超出行业水平。展望2021 年,我们预计行业景气度回升周期有望持续,推动公司相关板块业绩持续改善。

石化业务不断壮大,有望成为公司发展的另一基石。2020 年11 月10 日公司公告100 万吨聚氨酯产业链一体化100 万吨乙烯项目全部一次开车成功,顺利建成投产。公司乙烯项目以烟台工业园一期洞库的丙烷、一期PDH 副产乙烷为原料,裂解生产乙烯及丙烯、混合C4、C6+等中间产物,可充分利用现有MDI项目副产的氯化氢为原料,加工生产PVC、LLDPE、PO/SM、EO 和丁二烯等下游产品,上述产品可进一步为聚氨酯板块的聚醚多元醇以及新材料板块的POE、尼龙12、柠檬醛、香精香料等产品提供原料,装置一体化优势进一步增强。我们根据过去5 年相关产品价格测算乙烯装置投产后可为公司稳定带来23-26 亿元的毛利润,略超2019 年公司石化板块毛利规模,有望显著增厚公司业绩,预计2021 年公司石化板块毛利润占比将进一步提升至20%左右,同时将进一步平抑单个板块业务周期性波动对公司业绩的影响。2021 年11 月9 日,