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万华化学(600309):业绩符合预期 MDI价格逐渐企稳石化业务环比大增

发布时间:2019-10-26    研究机构:上海申银万国证券研究所

  公司发布2019 三季报:1-3Q2019 实现营业收入485.39 亿元(YoY-12.48%),实现归母净利润78.99 亿元(YoY-41.75%),扣非后归母净利润72.47 亿元(YoY-43.52%),其中2019Q3 实现营收170.00 亿元(YoY-6.62%,QoQ+9.07%),Q3 归母净利润22.78亿元(YoY-25.45%,QoQ-19.36%),Q3 扣非后归母净利润22.06 亿元(YoY-24.96%,QoQ-16.00%)。业绩符合市场预期。公司业绩同比下滑的主要原因是MDI 行业景气高点回落,公司主要产品MDI 价格同比下滑。

Q3 公司主营产品MDI 价格下滑影响较大,部分石化产品价格上涨有亮点。聚氨酯版块:

  Q3 公司聚氨酯板块产品产销量分别环比降低9.64%、2.52%至63.6、64.5 万吨,根据我们测算,Q3 单季度MDI 销量约35-40 万吨,MDI 销量环比基本持稳,TDI 销量约10 万吨,聚醚销量11-12 万吨,ADI 及改性MDI 销量合计约3-5 万吨;产品价格方面:产品纯/聚合MDI 2019Q3 的市场均价分别为18146、12983 元/吨,环比Q2 分别下滑13%、15%,同比18Q3 分别下滑35%、31%,公司Q3 主营产品MDI 价格环比下滑,对业绩影响较大,整个聚氨酯板块Q3 营收75.7 亿元,环比降低8.14%。石化版块:Q3 产量53.97万吨,环比Q2 增长16.6%,其中MTBE 价格Q3 环比上涨接近15%,Q3 销量约15 万吨,贡献重要业绩增量,石化板块Q3 量价齐升业绩环比增加约2 亿元,此外由于贸易量增加导致石化产品销量Q3 增长78.4%至119 万吨,整个石化板块Q3 营收51.3 亿元,环比增长46.87%;精细化工及新材料版块:19Q3 产销量分别增长12.55%、13.24%至10.7、10.8 万吨,主要因为PMMA 三季度开工率逐渐稳定,贡献增量,整个精细化工及新材料版块Q3 营收18 亿元,环比增长5.56%。此外由于公司主要利润来源MDI 价格下滑,公司1-3Q2019 销售毛利率同比下滑7pct 至29.82%。

Q4 万华宁波MDI 装置大修,MDI 价格预计维持稳定;19-20 全球MDI 新增产能有限,万华把控扩产节奏掌握行业绝对话语权。Q4 需求端:外部不利市场环境下,国内MDI 下游厂商开工不足,MDI 下游需求较为清淡,按需采购;供给端:公司10 月15 日发布公告,宁波两套MDI 装置将分别进行为期55 天的大修,市场MDI 供给将会有一定程度的收缩,供需两弱格局下预计Q4 价格将维持相对稳定,具有成本优势的企业盈利能力更强。

  2019-2020 年全球MDI 新增产能有限,以万华自身扩产80 万吨为主,其他企业扩产仅科思创和锦湖三井25 万吨等。MDI 每年全球新增需求近30 万吨,价格有望维持中枢1.5万元/吨附近。万华化学(600309)收购瑞典化工一方面能够实现两家公司技术的融合与发展,更重要的是牢牢把控MDI 量产核心技术,防止技术扩散,MDI 行业寡头垄断格局得到维系。且万华将持有福建康奈尔80%股权,对未来MDI 行业扩产节奏把控进一步增强,市占率进一步提升,成为全球行业绝对龙头,对MDI 价格控制权也会进一步增强。

乙烯项目进展顺利,精细化工板块依托原料一体化成本优势明显,长期看好万华全面发展成长为全球化工行业领军者。石化业务板块乙烯项目总投资约178 亿元,主要装置包括100 万吨/年乙烯裂解装置、40 万吨/年聚氯乙烯、15 万吨/年环氧乙烷、45 万吨/年LLDPE、30/65 万吨/年PO/SM 装置、5 万吨/年丁二烯装置,预计2020 年四季度试生产;新材料业务板块PC 一期7 万吨已运行,13 万吨预计2020 年投产,PMMA(8 万吨)、MMA(5 万吨)已于2019 年1 月投产,HDI 及加合物项目将在年底或明年初投产。石化及新材料新增项目将陆续投产,支撑未来发展,且大板块协同下成本优势明显。在建工程同比增长77%至200 亿元,烟台工业园资本开支持续进行,长期看好万华全面发展成长为全球化工行业领军者。

投资建议:维持“增持”评级,由于公司主营产品MDI 价格下滑,下调公司盈利预测,预计2019-21 年归母净利润106.2、126.4、147.0(原111.9、139.2、173.2)亿元,EPS3.38、4.03、4.68(原3.56、4.43、5.52)元,当前市值对应PE 为13X、11X、9X。

风险提示:新项目投产不及预期;下游需求不及预期。

申请时请注明股票名称