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万华化学(600309):优质项目助公司长期成长

发布时间:2019-10-31    研究机构:申港证券

事件:

公司发布2019 年三季报。从公司前三季度营收、归母净利润分别为485.4 亿元和79.0 亿元,同比分别为-12.48%和-41.75%。单季度来看,营收、归母净利润分别为170 亿元和22.8 亿元,环比分别为9.07%和-19.36%。业绩符合预期。

投资摘要:

主要产品价格与价差下滑是主因。MDI 产品在公司营收占比超35%,毛利占比超50%。以华东聚合MDI 均价Q3 为12646 元/吨,环比-15.2%。而MDI产品直接原料华东苯胺均价Q3 为6504 元/吨,环比+8.2%,聚合MDI-苯胺Q3 为3162 元/吨,环比-568 元/吨或-15.2%。石化系列产品价格与价差多数亦随原油波动及下游化工品景气度降低而下滑。

经营现金流有力支撑公司项目推进。公司Q3 经营活动产生的现金流量净额为48.4 亿元,环比+28%,凸显了公司在部分产品景气底部阶段的稳健经营策略。

投资活动产生的现金流量金额-47 亿元,Q2 为-22.4 亿元,主要原因在于公司投资170 亿元的乙烯项目Q3 进入安装高峰。筹资活动产生的现金流量金额-19.2 亿元,Q2-16.6 亿元。期末现金及现金等价物余额36.3 亿元,公司现金流强劲,有力支撑公司聚氨酯、石化、精细化学品等产品线的项目推进。

在建项目逐步投运助力公司接续发展。公司在建项目较多,目前在建最大项目为100 万吨丙烷裂解制乙烯项目,此外还包括烟台及宁波园区的MDI 改造、MDI 配套原料改造、PC 等精细化学品项目,公司各产品线的优化配置及不断完善将助力公司未来在三大领域全方位发展。万华乙烯产品结构的合理设计且具备园区一体化优势,2013~2019Q3 进行全生命周期下的盈利回溯,该项目综合盈利中枢32 亿元,IRR 超20%。

公司综合竞争优势明显:

研发、技术转化能力突出:专职研发人员超千人,MDI、TDI、HDI、IPDI、HMDI、POSM、PC、MMA、PMMA、SAP 等高端化工品拥有自主技术,重点产品MDI 产能全球占比居首(25%、210 万吨,全球CR5 近90%),具备与科思创、亨斯迈、巴斯夫等国际巨头同台竞技的实力;

园区化、一体化典范:公司深刻把握化工一体化发展,产业链由下游自上游不断延伸(聚氨酯-MDI-环氧丙烷/光气下游-丙烯下游-乙烯下游),实现最终产品质优量大、原材料互供易得、副产品高效利用。国内拥有烟台、宁波两大园区,借助自身超强的研发能力与生产经验,充分发挥自身优势,实现煤、苯、丙烷、原盐等原材料至最终产品的附加值提升,是化工园区化及一体化的绝对典范;

乙烯产业链延伸:采用丙烷裂解工艺,原料易得,充分借力公司在LPG 贸易及洞藏储运优势;下游产品,乙烯消耗光气副产Cl 生产PVC,同时可生产公司下游所需EO,PE 产品国内自给率依然不足;丙烯除生产PP 外,还可灵活用于生产MMA、SAP、AA/AE、丁辛醇等产品,丙烯下游丰富的产品链有助于其充分发挥自身创新优势。一体化节奏进一步深化。

公司的战略、研发、管理、生产等优势将持续推动公司在扩张中升级,助推公司业绩稳步回升。

投资建议:我们预计公司2019~2021 年EPS 分别为3.12/3.82/5.06 元,对应 PE 分别为14.38/11.76/8.86,首次覆盖给予 “买入”评级。

风险提示:原油价格大幅波动的风险、新项目进度不及预期的风险、产品需求不及预期的风险

申请时请注明股票名称